Aurelius: attraktive Dividendenrendite, ist die Aktie ein Kauf?

 

Die Münchner Beteiligungsgesellschaft Aurelius Equity Opportunities SE & Co. KGaA (WKN: A0JK2A) mit Sitz in Grünwald blickt auf ein mehr als durchwachsenes Jahr 2018 an der Börse zurück. Unter dem Strich steht auf 1-Jahressicht ein Minus von gut 45 %, damit notiert die Aktie wieder auf dem Niveau von zuletzt 2015. Die Frage die sich jeder Investor nun stellen muss: inwiefern spiegelt der Aktienkurs dabei die tatsächliche Unternehmensentwicklung wieder und sehen wir nun günstige Einstiegskurse?

 

Investmentcase

Aurelius ist bekannt als europaweit aktive Investmentgruppe. Dabei unterteilt sich die Gesammtgruppe auf fünf Bereiche: die börsennotierte Aurelius Equity Opportunities SE & Co. KGaA, die Aurelius Wachstumskapital SE & CO. KG, die Aurelius Real Estate Opportunities, die Aurelius Finance Company, sowie die gemeinnützige Aurelius Refugee Initiative e.V.

Diese Analyse behandelt die börsennotierte Aurelius Equity Opportunities SE & Co. KGaA, um die es im Folgenden gehen wird:

 

Referenzkurs AureliusAnzahl Aktien in Mio.Market Cap in Mio.Börsensegment
30,78 €30.769.944947.098.876,32m:access (Freiverkehr) der Börse München
Quellen:aureliusinvest.de 

 

Chancen

Die Chancen bei Beteiligungsgesellschaften im Allgemeinen, und Aurelius im Speziellen, liegen zu großen Teilen in den Fähigkeiten des Managements. Stichwörter für eine erfolgreiche Unternehmensausrichtung sind hier Kapitalallokation, Strategie und langfristig ausgerichtetes Denken.

Diese Fähigkeiten scheint das Management um Aurelius zu beherrschen, zumindest zeugt der beeindruckende Track Record davon. Nach dem Börsengang in 2006 gelang es innerhalb der Holding Umsätze sowie Ergebnisse sukzessive zu steigern, es entstand die heutzutage mit knapp einer Milliarde kapitalisierte Beteilgungsgesellschaft. Dies geschah größtenteils unter der gleichen erfolgreichen Besetzung: Dr. Dirk Markus und Gert Pukert, mit Unterstützung, bewiesen eine beeindruckende Managementleistung. Die Zahlen sprechen dabei eine eindeutige Sprache:

Entwicklung Umsatzerlöse Aurelius in Mio. € (Quelle: finanzen.net)

 

20112012201320142015201620172018
1.141,511.275,911.455,491.531,782.013,262.573,253.353,55ca. 4.000,00

 

Das Geschäftsmodell von Aurelius basiert dabei im Grunde auf dem Kauf und späteren Verkauf von Unternehmen. Der Fokus liegt dabei auf Unternehmen die kurzfristig in Schwierigkeiten geraten sind. Dabei können verschlafene Nachfolgeregelungen ebenso wie Managementfehler (falsche Ausrichtung, mangelnde Kostenkontrolle etc.) eine Rolle spielen. Die Kunst ist es dabei, Unternehmen zu finden die weder “zu krank” noch “zu gesund” sind. Zu kranke Unternehmen könnten unter Umständen nicht mehr erfolgreich restrukturiert werden. Zu gesunde Unternehmen hingegen wären zu teuer im Einkauf und somit wäre die zu erzielende Rendite nicht attraktiv genug. Aurelius “scannt” dabei jedes Jahr hunderte von möglichen Übernahmezielen verschiedenster Branchen von denen dann einige wenige tatsächlich gekauft werden. Dabei spielt der Auswahlprozess die entscheidende Rolle für den späteren Erfolg. Die schlussendlich getätigten Übernahmen erfolgen in der Regel zu einem sehr niedrigen Preis, oftmals im niedrigen einstelligen oder zweistelligen Millionenbereich oder auch für noch weniger Geld. Teilweise bekommt Aurelius dabei sogar noch ein Mitgift on top (sogenannte Bargain Purchases die bei der Kapitalkonsolidierung entstehen).

Gelingt es Aurelius dann die Unternehmen erfolgreich zu sanieren und an einen Interessenten zu verkaufen, schafft es das Mangement regelmäßig ein attraktives Cash-Multiple auf das dafür eingesetzte Kapital zu erzielen. In der Regel beträgt dieses den Faktor 9. Aurelius erzielt folglich das 9-fache des Einsatzes um das Unternehmen zu erwerben und auf Profit zu trimmen. Diese Expertise in der Restrukturierung brachte dem Unternehmen dabei schon mehrfach Auszeichnungen ein (zuletzt 2017 u.a. den “Private Equity Turnaround of the Year Award”). Aurelius ist dabei nicht gezwungen sämtliche erfolgreichen Sanierungen aus dem Portfolio zu verkaufen. Ebenso denkbar ist es, Cashflow positive Unternehmen einfach als Beteiligung zu behalten und dabei als eine Art Holding zu operieren.

 

Portfolio Zu- und Abgänge

Apropos Holding: Chancen ergeben sich selbstredend primär in der Substanz des bestehenden Portfolios und der Offenlegung derselbigen. Neben den Rekordverkäufen in 2017 (mit Getronics als größten Exit der Firmengeschichte) standen in 2018 einige interessante Neuzugänge auf der Agenda. Das Portfolio wurde mit insgesamt zehn Zukäufen gestärkt (sieben davon sogenannte “ad-ons”). Besonders interessant sind dabei die Platform Investments: die Betram Group (ein internationaler Multikanal Buchhändler mit 6 eigenständigen Marken), die Ideal Shopping Direct (ein führender Multikanal Home Shopping Anbieter aus GB) mit mehr als 600.000 Kunden, die VAG (ein führenden Anbieter von Armaturen mit Produkten und Dienstleistungen in über 100 Ländern). (Quelle: aureliusinvest.de). Platform Investments bieten dabei durch eine hohe Skalierbarkeit im Geschäftsmodell ein attraktives Potenzial.

Für 2019 stehen nun wieder mögliche Exits auf der Agenda. Dies kündigt auch Aurelius selbst an, zuletzt im Rahmen des Aktionärbriefs im Dezember 2018:

 

“…Und wir gehen davon aus, im kommenden Jahr mehrere profitable Unternehmensverkäufe tätigen zu können.”

Aktionärsbrief Aurelius vom 17.12.2018

 

Aurelius untergliedert in der Holding die Konzerneinheiten in “Industrial Production”, “Retail & Consumer Products” sowie Services & Solutions. Ein Beispiel für einen Exitkandidaten wäre die Beteiligung Solidus. So schätzt CEO Dr. Markus in “der Vorstandswoche” den möglichen Erlös für den europäischen Hersteller von Vollpappe auf mindestens 300 Mio. Euro und auf bis zu 480 Mio. Euro. Als weiterer Kandidat wird die Scandinavian Cosmetics Group mit einem möglichen Beitrag von bis zu 100 Mio. Euro genannt. Nimmt man für Solidus einen Erlös von 400 Mio. (in etwa die Mitte der Spanne) und für die Scandinavian Cosmetics Group weitere 100 Mio. an, wären dies in Summe 500 Mio. Euro und somit fast die halbe aktuelle Marktkapitalisierung von Aurelius. Ferner stehen im Konzern liquide Mittel in Höhe von etwa 291 Mio. Euro zur Verfügung. Diese beiden Positionen decken somit fast die komplette Marktkapitalisierung ab. Sämtliche sonstige Portfoliobeteiligungen wären in dieser Rechnung nichteinmal berücksichtigt. Wagt man zusätzlich einen Blick in die fernere Zukunft und unterstellt einen erfolgreichen Turnaround bei der, am Umsatz gemessen größten Beteiligung , Office Depot, ergäbe sich folgendes Gedankenspiel. Schafft man es die Beteiligung auf 5% EBITDA Marge zu trimmen, wären dies bei 1,2 Mrd. Umsatz 60 Millionen EBITDA pro Jahr. Ein Verkauf mit 9-fachem EBITDA Multiple würde dann demnach 540 Millionen Euro in die Kasse spülen, oder anders ausgedrückt 17,50 € pro Aktie. Dies entspräche wiederum alleine die Hälfte der heutigen Marktkapitalisierung.

 

Die Dividende

Wer in Aurelius investiert, besitzt Anteile an einem lupenreinen Dividendenwert. Als dieser wurde man auch 2016 von der, durch Herrn Röhl bekannten Plattform, “Dividendenadel”, ausgezeichnet. Aurelius unterscheidet bei der Ausschüttung zwischen der Basisdividende (welche aus den Beteiligungen erwirtschaftet wird) und der Partizipationsdividende (welche sich aus den Verkaufserlösen zwischen den jährlichen Hauptversammlungen speist). Die Basisdividende soll dabei möglichst konstant gehalten und nach Möglichkeit jedes Jahr erhöht werden (Dividendenkontinuität). Die Basisdividende betrug in 2018 zuletzt 1,50€. Die Partizipationsdividende fällt dabei regelmäßig spektakulär aus (zuletzt in 2018 3,50€ für das GJ 2017). Das Rekordjahr 2017 brachte dabei einen solchen Geldregen, dass neben der Rekordividende sogar noch Cash für künftige Ausschüttungen beiseite gelegt werden konnte. Die hohe Ausschüttung ist dabei Fluch und Segen zugleich. Als Investor sollte man sie als wichtigen Teil der Performance und als wesentlichen Bestandteil des Investments ansehen. In der Realität bedeutete aber eine Ausschüttung wie in 2017 von 5 € je Aktie eine Summe von ca. 141 Mio. die das Unternehmen verlassen und dementsprechend auch den NAV mindern, was widerum die Marktkapitalisierung senkt, da sich der Aktienkurs am NAV orientiert. Dabei handelt es sich zweifelsfrei um ein Luxusproblem, da Aurelius so viel Cash generiert, dass diese hohen Ausschüttungen möglich sind. So bleibt selbst nach Investitionen in die Portfoliounternehmen und Zukäufen (wie geschrieben, meist zu niedrigen Preisen) immer noch ein Großteil an Liquidität über, welche nicht betriebsbedingt benötigt wird (sogennantes Excess Cash).

5 Kommentare

  • Austen Müller

    Vielen Dank für die Vorstellung. Ich freue mich auf weitere interessante Artikel.
    Dein Portfolio finde ich übrigens sehr interessant. Halte davon einige Deutsche Werte selber.

    Mach weiter so

    • Yannick

      Hi Austen,

      danke für dein Feedback, das motiviert natürlich nochmal zusätzlich!
      Die nächste Analyse ist bereits in Arbeit und wird die kommenden Tage hier erscheinen 😉

      Viele Grüße
      Yannick

  • Nils

    Interessante Analyse, ist einer der schlechtesten Werte in meiner “KapitalFarm”. Überlege aber auch bei Gelegenheit nachzukaufen, obwohl ich erstmal überwiegend außerhalb von Europa zukaufen wollte. Bin gespannt auf deine nächsten Beiträge.
    Grüße Nils

    • Yannick

      Hallo Nils,

      das freut mich, dass du aus der Analyse einen Mehrwert für dich herausziehen konntest.
      Ich finde gerade in Europa aktuell einige Werte attraktiv bewertet. Wo überlegst du dir denn zuzukaufen?

      Grüße
      Yannick

  • Det

    Heyho Yannick
    Schön das Du den Dirk mal zu einem Interview ranbekommen konntest .
    Ich bin ja am überlegen , ob ich Aurelius NOCH WEITER übergewichte .
    Insbesondere JETZT , wo die ja scheinbar mal wieder KEINER haben will .
    Ich habe mir nochmal die Zahlen im Bundesanzeiger ( Bilanzen ) genauer
    angeschaut ( da Aurelius eh die grösste Position ist > 20% ) und komme da n.w.v.
    zu keiner anderen Bewertung , wie zuvor auch ( FAIR m.M.n. bei 42/43 Euro ) .
    Gemeldete Zahlen
    2016 = 186,4 Mio. ( davon in 2017 = 120 Mio. / = 4,00 Euro , an Anteilsinhaber zurück )
    2017 = 224,8 Mio. ( davon in 2018 = 140 Mio. / = 5,00 Euro , an Anteilsinhaber zurück )
    2018 = 146,1 Mio. ( davon in 2019 = 92 Mio. / = 3,00 Euro , an Anteilsinhaber zurück )
    2019 = ???,?? Mio. ( davon in 2020 = ??? Mio. / = ? Mio. ich gehe mal von 3 bis 4 Euro aus )
    Somit müsste doch eigentlich , leicht ersichtlich sein , das 12 Euro , bereits in den
    letzten 3 Jahren an die ” Anteilseigner ” ( = Den Aktionären ) , ausgezahlt worden sind .
    ( Erweitere ich den Betrachtungsraum auf 5 Jahre , sind es ca. 2 plus 2,45 plus 12 = 16,45 )

    Und zwar von den Ergebnissen , der um ein Jahr zeitversetzten Ergebnissen des
    Vorjahres . Nach meiner leichten ” Überschlagsrechnung ” mit REALEN ZAHLEN ,
    zumindest nach den im Bundesanzeiger veröffentlichten , ergibt das Ergebnis der
    letzten 3 Jahre noch einen positiven Betrag , von ca. 6,30 Euro pro Aktie ( 5J. = 5,6 ) ,
    der noch NACH den ganzen ” Ausschüttungen auf Anlegerebene ” aus 2016/2017/2018
    über geblieben sein müsste ( Plus den alten NAV Werten incl. Sanierungsaufwand )

    Und mit dem kleinen ” REST ” von ca. 6,30 Euro ( ca. > 180 Mio. ) ,
    ( und natürlich den Ergebnissen der Vorjahre = NAV , m.M.n. , ca. 42 Euro ) ,
    schafft der Dirk es immer wieder , 2 bis 4 Euro , manchmal sogar 5 Euro , auf
    ” Anlegerebene ” ( = an die Aktionäre ) auszuzahlen !!!
    ( Und genau diese Möglichkeit , an einer weiteren Teilnahme an Income , ist
    doch der Grund meiner Beteiligung an ein Unternehmen = Mit-teil-haber )
    Quasi die ungeahnte Macht der 6,30 Euro ??? oder was ???
    Oder woher sollen die Firmenkäufe , die Sanierungen , und die kommenden
    Exits ( und m.M.n. werden DIE kommen ) bezahlt werden ???
    Ich finde jedenfalls n.w.v. , das Dirk da einen Top Job macht .
    Alleine dieses Jahr , würde ich mal von Solidus Exit , von einem Ergebnisbeitrag
    von ca. 3 bis 4 Euro ( 102 Mio. ) ausgehen . Dazu müsste ja dann noch OD -Teil
    und SC kommen , sowie ein Teil , wieder für die Neuanschaffungen abgehen .
    ( in Summe evt. wieder 150 bis 200 Mio. ??? mal abwarten )

    Soweit meine Meinung ( incl. veröffentlichten Zahlen im Bundesanzeiger ,
    der letzten 3 Jahre ) zu der Aurelius , zu einem Preis , von z.Zt. um 36 Euro .
    Stay long . Oder wie ist da deine Meinung zu Aurelius im Moment ???

    LG Det

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